松屋フーズホールディングス（9887）、2027年3月期1Qは増収でも営業利益▲28%。成長投資とキャッシュフローの実像

牛丼チェーンと聞けば、身軽で回転の速い商売を思い浮かべる人が多いだろう。1杯あたりの単価は低く、在庫も長くは持たない。だが松屋フーズホールディングス（9887）の貸借対照表をめくると、外食にしてはずいぶん重い。株価も昨秋以降、大きく水準を下げてきた。この重さは何を意味するのか。 ※本記事中の株価は、過去の株式分割の影響を調整した値を使用しています。

年明けの高い水準から反転。昨秋以降で1割半ば下げた株価

出所：各種資料をもとに筆者作成1/1

2025年9月末の終値は6,000円台だった。10月末に5,800円台へ下げたあと、年末にかけては切り上がり、2026年1月末には6,600円台まで戻している。

反転はそこからだ。2月末に6,000円台へ押し戻されると、3月末は5,700円台、4月末は5,200円台と、月を追うごとに水準が下がっていった。

5月末と6月末はいずれも4,700円台。起点の2025年9月末と比べて1割半ばの下落となり、昨秋以降ではもっとも低い水準に沈んだ。7月末は5,000円台まで戻し、2026年8月時点の終値も5,000円台にある。

半年以上かけて一方向に水準を切り下げる値動きは、単発の悪材料というより、収益の伸び方に対する見方が入れ替わっていく過程を映していることが多い。実際、直近の決算はその見方の変化を裏づける中身だった。

売上+17.4%、営業利益▲28.0%。1Qを分けたFLコスト

2027年3月期1Qの売上高は506億円で前年同期比+17.4%と伸びた。一方、営業利益は6億円で▲28.0%、経常利益は8億円で▲25.7%と、増収と減益が同居している。

売上が伸びた理由を、会社は3つ挙げている。既存店売上高が前年同期比102.6%と前年を上回ったこと、買収した子会社2社と香港の現地法人の連結効果、そして前期以降の新規出店による寄与だ。

では、なぜ利益は減ったのか。会社によれば、エネルギー費や各種調達価格の上昇により原価率が前年同期の37.2%から37.4%へ上昇した。加えて、ベースアップや初任給の引き上げといった待遇改善など積極的な人的投資を実施したことで、販管費比率が60.6%から61.2%へ切り上がっている。

同社が重視する指標として挙げるFLコスト、つまり売上原価と人件費を足した金額の売上高比率は、67.2%から68.2%へ1ポイント上昇した。外食の損益は、この1ポイントが利益を丸ごと持っていく世界である。売上が1割台後半で伸びても営業利益が3割近く減るのは、その構造の帰結だ。

なお親会社株主に帰属する四半期純利益は7億円で+26.8%と増えている。固定資産売却益などの特別利益が前年同期からまとまって積み上がり、法人税等も軽くなったことが効いた形で、本業の減益とは別の話と切り分けて読みたい。

通期予想は売上高2,150億円、営業利益82億円、経常利益84億円、当期純利益38億円のまま据え置かれた。1Qの営業利益進捗は1割弱にとどまるが、外食は季節性が大きく、四半期の進捗率だけで通期の達成度を判定しないよう注意したい。