(2ページ目)ANA株はなぜ原油安で上昇したのか？元機関投資家が読み解く「保守的」な決算の裏側｜LIMO＆ファイナンス

下期の費用見積もりに潜む「保守的」なバッファー

上振れの余地は、どこから生まれるのでしょうか。木村氏は、会社が示した下期の計画そのものに手がかりがあると見ています。

ここから、会社が下期（10月〜翌3月）をどう見積もっているかを計算してみましょう。

通期の営業費用予想は2兆7,200億円です。ここから上期の実績である1兆3,105億円を差し引くと、下期の営業費用は約1兆4,095億円になると算出できます。つまり、会社は上期よりも下期の方が、営業費用が約990億円多くかかると予想していることになります。

営業費用が増えるのであれば、その主因はやはり燃油費なのでしょうか。実は、会社が置いている下期の燃油市況の前提を見ると、話が違ってきます。

会社は下期の前提として、中東産原油の代表的な価格指標であるドバイ原油を1バレル90ドル、ジェット燃料の指標となるシンガポールケロシンを1バレル150ドルと置いています。これは、上期の実績（1バレルあたりドバイ原油97.1ドル、シンガポールケロシン160ドル）よりも低い水準です。

燃油の価格前提は上期よりも下がっているのに、全体の営業費用は増える前提になっています。この食い違いについて、木村氏は次のように分析します。

「燃油のところだけ見ると前提は下がっているんですね。でも営業費用では下期の方が増えるという前提にしているということは、もしかすると燃油以外のコストをちょっと保守的に見積もっているという部分はあるかもしれない」

木村氏は、読めない要素が多いなかで、分からないものはできるだけ保守的に置き、必ず達成できるように計画を組むのは理解できると話しています。そして、この見積もりは上振れの余地になりうると見ています。

「そこに保守的なバッファーがあるということと、この燃油費の前提があるので、これよりも実際の実績が低くなるということがあれば、どちらも修正された計画に対して上振れるバッファーにはなるんじゃないかなと思います」

木村氏は、足元の燃油費が会社の前提に近づき、さらに下がる期待もあることから、「通期で会社計画をかなり上振れるのではないか」という期待が高まり、それが株価の上昇につながっている可能性があると見ています。

航空株とどう付き合うか。プロが考える投資の視点

では、こうした状況を踏まえて、投資家は航空株とどう向き合えばよいのでしょうか。

航空会社の業績は、原油価格や為替レートといったマクロ経済の動向に大きく依存します。泉田氏は、航空業界のビジネスモデルの根幹についてこう指摘します。

「元々エアラインってどういうインダストリーかというと、グローバルで人の移動が増えるという前提に基づいてるんですよ」

人の移動は、各国の経済成長率や為替レートに左右されます。さらに泉田氏は、テロやパンデミック、リーマン・ショックのように景気が急に冷え込んで出張が減る局面では、航空株が大きく下がると指摘します。

ただし泉田氏は、海外の航空会社はそうした局面で潰れてしまうことがある一方、日本のエアラインは良くも悪くもなかなか潰れなかったと話します。そのため、急落した局面で買い、景気が良くなったら売るといった景気の波に沿った売買に向く銘柄だと見ており、パニック的な下落があったときに食指を伸ばすのは面白いと述べています。

一方で、足元の「原油安による株価上昇」を手放しで喜ぶことには注意が必要です。泉田氏は、原油価格の下落が持つもう一つの意味について警鐘を鳴らします。

「景気スローダウンしたら旅行する人が減るのよ。短期的にはいいんだけど、長期的にはそもそも『業績どうなの』って話にまた戻ってくる。だから短期の勝負だったら全然いいんだけど、ちょっと俯瞰して時間軸を長く取るとまたダラダラ下がってくるかもしれない」

泉田氏によれば、原油価格が下がるということは、景気が減速していることの裏返しでもあります。景気が悪くなれば、出張や旅行での航空需要そのものが減少してしまいます。短期的には燃料コストが下がって利益が出やすくなりますが、長期的には売上の減少という形で業績の足を引っ張る可能性があるのです。

航空株への投資を考える際は、目先の原油安や保守的な計画による上振れ期待だけでなく、その背景にある「マクロ経済の体温」までを見極める必要があります。単なるコストの増減にとどまらず、グローバルな人の移動が今後どう変化していくのか。その視点を持つことが、マクロに左右される航空株と付き合うための羅針盤になると考えられます。