減益をどう受け止めるか——「利益の質」を見る
減益と聞くと業績悪化を思い浮かべがちですが、その理由が一過性の市況要因なのか、構造的な競争力の低下なのかで意味はまったく異なります。今回の三菱商事は前者、すなわち資源価格の正常化による色合いが濃く、事業そのものの土台が崩れたわけではありません。営業キャッシュフローも1兆4,900億円と潤沢で、現金を稼ぐ力は健在です。
見るべきは、資源以外の事業（食品・生活消費、社会インフラ、機械、金融など）でどれだけ安定した利益を積み上げられるか、そしてため込んだ資本を成長投資と株主還元にどう配分し、ROEを立て直せるかです。三菱商事は自社株買いを通じて資本効率の改善に動いていますが、その効果が利益率の回復と噛み合うかが今後の焦点になります。
イズミダの視点：資源商社の「宿命」と、資本効率経営への転換点
私はかつて証券アナリストとして企業のバリュエーションを追いかけてきましたが、総合商社ほど「一つの物差しで測りにくい会社」はありません。とりわけ三菱商事のような資源比率の高い商社は、資源価格という自分ではコントロールしにくい要因で利益が大きく揺れます。だからこそ、ROEも資源サイクルとともに15%台と8%台を行き来する。今回の減益は、その振り子が戻る局面だと理解すると腹落ちします。
面白いのは、デュポン分解が示すもう一つの事実です。ROE低下の半分は「財務レバレッジの低下＝資本のため込み」で説明できる。これは裏を返せば、株主還元を厚くしてバランスシートを引き締めれば、利益率が同じでもROEを押し上げられる余地がある、ということです。三菱商事の大型自社株買いは、まさにその方向への一手です。バフェットが日本の商社に投資した背景にも、割安な株価と潤沢なキャッシュ、そして株主還元強化への期待がありました。資源サイクルに振らされる「宿命」を抱えながら、資本効率経営でどこまでROEの底を引き上げられるか——利益の絶対額よりも、この「稼いだ資本の使い方」が数字に表れてくるかが、これからの三菱商事を見るうえで一番の注目ポイントです。
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LIMO＆ファイナンス編集部 編集長株式会社モニクルリサーチ代表取締役。日本証券アナリスト協会認定アナリスト(CMA)。元機関投資家。フィデリティ投信や日本生命で日本株式や米国株式の証券アナリストやファンドマネージャーとして勤務。東京科学大学大学院非常勤講師。